Waar het rekenen begint, houdt het denken op

Jan Vis, Talanton Valuation Services | November 12, 2014

Voor het berekenen van waarde zijn gemiddelden altijd gevaarlijk. Zo is het gebruik van gemiddelde geldstromen bij waardeberekeningen namelijk in strijd met het uitgangspunt van de tijdwaarde van geld.

Het feit dat mensen uit vrije wil besluiten een samenwerkingsverband aan te gaan, betekent niet dat zich geen problemen gaan voordoen. Onze klant had jarenlang de directie gevoerd over een succesrijke onderneming. Op een gegeven moment waren de aandelen voor het grootste deel in handen gekomen van een strategische partner. Met twee kapiteins op de brug werd er wel veel gepraat, maar een vaste koers varen werd lastig. Partijen kwamen tot de conclusie dat het beter was om in goede harmonie uiteen te gaan. Zo’n afspraak is snel gemaakt en zolang er geen ingrijpende zaken op tafel liggen, lijkt het er meestal op dat alles in een prettige sfeer kan worden afgewikkeld. Toch slaat vaak de vlam in de pan. Ook in dit geval.

Waardeberekening

Voor het uitvoeren van de bedrijfsactiviteiten is specifieke huisvesting noodzakelijk. Hoewel het daarvoor benodigde bedrag aan de forse kant is, kan wel worden uitgegaan van een vrij lange economische levensduur. Het gebouw en bijbehorende inrichting is in dit geval veruit de grootste balanspost.

Voor het berekenen van de waarde voor de verkoop van aandelen had men een beroep gedaan op de huisaccountant. Zijn kennis van het bedrijf en de markt werd als een pluspunt gezien. Nu is het gebruik maken van de huisaccountant in een dergelijke situatie niet helemaal probleemloos. Natuurlijk mag van een professionele beroepsbeoefenaar worden verwacht dat de werkzaamheden op basis van neutraliteit worden uitgevoerd. Feit blijft dat de huisaccountant die positie over het algemeen ook graag zal blijven vervullen.

Economische waarde

In dit specifieke geval was dat echter niet het eerste probleem. De accountant zat met een rekenkundig vraagstuk en daar had hij een, naar zijn mening, elegante oplossing voor bedacht. Bij het berekenen van de economische waarde speelt de zogeheten restperiode een belangrijke rol. In veel gevallen bedraagt dat deel van de waarde ongeveer 60 procent van de totale waarde.

De restwaarde wordt over het algemeen vastgesteld door een bepaalde verwachte vrije geldstroom te kapitaliseren. Dan is het nodig dat een geldstroom wordt gevonden die een goede weerspiegeling vormt van hetgeen in de toekomst kan worden verwacht. In beginsel mag de restperiode slechts worden berekend indien kan worden uitgegaan van stabiele geldstromen.

Gemiddelde geldstromen

In dit geval was het vaststellen van de hoogte van die geldstroom lastig, omdat elke 25 jaar in een nieuw pand geïnvesteerd moet worden. De accountant vond dat kennelijk een moeilijke zaak en had voorgesteld uit te gaan van een gemiddelde investering die over de gehele looptijd overeenkomt met het totale investeringsbedrag.

Deze handelwijze betekent uiteraard dat het beginsel van de tijdwaarde van geld met voeten wordt getreden. Een simpel voorbeeld ter verduidelijking: stel dat iedere 25 jaar een bedrag van 10 miljoen euro moet worden geïnvesteerd. Bij een vermogenskostenvoet van 12 procent heeft de investering op T25 op het waarderingsmoment (T0) een waarde van een kleine 600.000 euro.

Als echter wordt aangenomen dat per jaar 400.000 euro wordt geïnvesteerd, dan is de economische waarde daarvan op het waarderingsmoment ruim 3 miljoen euro. Voor veel partijen een verschil dat wel een robbertje knokken waard is. Gemiddelden zijn altijd gevaarlijk. Het gebruik van gemiddelde geldstromen bij waardeberekeningen is in strijd met het uitgangspunt van de tijdwaarde van geld.

Jan Vis, Talanton Valuation Services

Jan Vis is partner bij Talanton Valuation Services. Hij is als adjunct-professor Business Valuation en Value Based Management verbonden aan de RSM Erasmus Universiteit en director van het Competence Center Business Valuation van de RSM.

artikel delen