Bij de verkoop van een onderneming gaat het gesprek al snel over EBITDA en multiples. Een EBITDA van €1 miljoen en een multiple van zes keer? Dan lijkt een ondernemingswaarde van €6 miljoen een logische rekensom.
Maar €6 miljoen ondernemingswaarde betekent niet automatisch dat de aandeelhouder bij verkoop ook €6 miljoen ontvangt. In de praktijk kunnen verschillende financiële posten ervoor zorgen dat de uiteindelijke verkoopopbrengst hoger of lager uitvalt.
Van ondernemingswaarde naar verkoopopbrengst
Een waardering op basis van een EBITDA-multiple leidt doorgaans tot de ondernemingswaarde, ook wel enterprise value genoemd. Om vervolgens te bepalen welke waarde aan de aandelen kan worden toegerekend, wordt gekeken naar onder meer de aanwezige cash, schulden en andere schuldachtige posten.
Heeft een onderneming bijvoorbeeld €1 miljoen aan rentedragende schuld, dan kan dat rechtstreeks doorwerken in de waarde die voor de aandelen resteert. Andersom kan overtollige cash juist waarde toevoegen.
Maar in de praktijk is het onderscheid tussen cash en schuld lang niet altijd zo eenvoudig. Denk bijvoorbeeld aan nog te betalen vennootschapsbelasting, achterstallige investeringen, aandeelhoudersleningen of andere verplichtingen die een koper als schuldachtig beschouwt.
Ook werkkapitaal kan de koopprijs beïnvloeden
Daarnaast speelt het werkkapitaal vaak een belangrijke rol. Een koper verwacht doorgaans dat een onderneming bij overdracht over een normaal niveau van werkkapitaal beschikt om de bedrijfsvoering voort te zetten.
Stel dat op basis van historische cijfers een normaal werkkapitaal van €500.000 wordt afgesproken. Als bij overdracht slechts €350.000 aanwezig is, kan het verschil van €150.000 leiden tot een neerwaartse aanpassing van de koopprijs.
Voor ondernemers kan dat als een verrassing komen. De onderneming draait goed, de EBITDA is sterk en toch valt de uiteindelijke opbrengst lager uit dan de oorspronkelijke waardering deed vermoeden.
De kwaliteit van EBITDA blijft belangrijk
Daar komt bij dat ook de EBITDA zelf tijdens een verkoopproces kritisch wordt beoordeeld. Een koper kijkt niet alleen naar het gerapporteerde resultaat, maar vooral naar welk deel daarvan structureel en overdraagbaar is.
Eenmalige opbrengsten kunnen bijvoorbeeld worden gecorrigeerd. Hetzelfde geldt voor kosten die volgens de verkoper incidenteel zijn. Ook correcties voor een DGA-beloning, toekomstige kostenbesparingen of recent gewonnen klanten kunnen onderwerp van discussie worden.
Een correctie van €100.000 op de EBITDA lijkt misschien beperkt, maar bij een multiple van zes keer kan dit €600.000 verschil in ondernemingswaarde betekenen.
Kijk verder dan EBITDA × multiple
Voor een ondernemer die een verkoop overweegt, is het daarom verstandig om vooraf niet alleen naar de EBITDA en verwachte multiple te kijken. Breng ook in kaart welke correcties een koper waarschijnlijk op de EBITDA zal maken, wat de netto schuldpositie is en welk niveau van werkkapitaal nodig is.
Juist deze analyse vóór de start van het verkoopproces voorkomt dat een aantrekkelijke waardering op papier uiteindelijk leidt tot een tegenvallende verkoopopbrengst.
Een hoge EBITDA is belangrijk. Maar uiteindelijk telt voor de aandeelhouder vooral wat er onderaan de streep overblijft.
