Aligned or not aligned, that’s the question

Risto Larsson
12 mei 2022
Wanneer je als ondernemer met een investeringsmaatschappij in zee gaat, lopen de belangen niet persé parallel. Soms zijn er ontwikkelingen waardoor die belangen zelfs lijnrecht tegenover elkaar komen te staan.
header image

Bij steeds meer overnametransacties waarin private equity betrokken is, wordt - vaak in combinatie met een earn out-regeling - aan de verkopende DGA gevraagd om een gedeelte van de verkoopopbrengst (meestal beperkt tot 10 à 20%) te herinvesteren.

Dit gebeurt veelal door middel van oprichting van een gezamenlijke tussenholding (newco), die op transactiedatum de aandelen van de werkmaatschappij(-en) verkrijgt en gelijktijdig nieuwe aandelen uitgeeft aan de DGA, dan wel zijn personal holding.

Vaak wordt daarbij door de betrokken private equity-partij benadrukt dat dit een belangrijke vorm van commitment aan de onderneming is die een mogelijkheid biedt om in het toekomstige gezamenlijke succes (lees: rendement) te delen, en bovendien een relatief risicoloze investering zou zijn. Kortom: een mooie win-win-situatie waarin de belangen - zo wordt gepresenteerd - parallel lopen (alignment of interest).

Investering zonder risico’s?

Alhoewel dat ten aanzien van het financiële belang dat zij als aandeelhouders hebben in beginsel klopt, moet de betrokken ondernemer zich realiseren dat het niet persé altijd zo is (c.q. zal blijven) dat de belangen van investeringsmaatschappij en ondernemer parallel lopen.

Sterker nog: soms zijn er ontwikkelingen waardoor die belangen zelfs lijnrecht tegenover elkaar komen te staan. Hij/zij doet er daarom verstandig aan zich op voorhand goed te oriënteren op de voor- en nadelen van een dergelijke participatie, en zich goed voor te bereiden op de onderhandelingen die daarmee gepaard gaan, om zo zijn/haar positie als minderheidsaandeelhouder voldoende te beschermen in een tussen partijen te sluiten aandeelhoudersovereenkomst.

Het is daarom goed om te vermelden dat dit een bijzondere gedachte-exercitie betreft, niet een gefocust op het verleden maar een gericht op de (inherent onzekere) toekomst.  

Vertrekscenario’s, waardebepaling en aandelenuitgifte

Het is verstandig om heldere afspraken te maken over een eventueel tussentijds vertrek van de ondernemer of andere mogelijke exit-scenario’s, bijvoorbeeld in het kader van een eventuele secondary buy-out. De private equity-partij zal sommige situaties (willen) kwalificeren als bad leaver of early leaver, terwijl de ondernemer daar heel anders tegenaan kan kijken (zéker als het gaat om de vraag welke financiële consequenties aan zo’n vertrekscenario verbonden moeten zijn). In dit kader moet dus ook altijd worden nagedacht over de bewegingsruimte van de verkoper in de toekomstige participatie-structuur en de effecten daarvan die - al dan niet - kunnen leiden tot een dergelijke exit.

In het verlengde van het voorgaande punt is het in het algemeen verstandig om vooraf ook afspraken te maken over de wijze waarop de waardebepaling te zijner tijd plaatsvindt, waarbij bijvoorbeeld ook kan worden overwogen om - althans voor sommige scenario’s - op voorhand een bepaalde (vaste) prijsformule af te spreken.

En tenslotte: vanwege de minderheidspositie van de ondernemer is het ook logisch om vast te leggen dat bepaalde beslissingen - bijvoorbeeld rondom uitgifte van nieuwe aandelen - in de algemene vergadering aan een gekwalificeerde meerderheid zijn onderworpen, al was het om de ondernemer te beschermen tegen ongewenste verwatering van zijn/haar belang of wijzigingen van de structuur die in fiscaal opzicht nadelig voor hem/haar kunnen uitpakken.

Bescherming van minderheidsaandeelhouder 

Kortom: alhoewel op het eerste gezicht misschien sprake lijkt te zijn van volledige dan wel grotendeels gelijkgeschakelde belangen, blijkt dat in de praktijk toch gecompliceerder en genuanceerder te liggen. Daarom doet de ondernemer die met een private equity-partij in gesprek gaat over de verkoop van zijn/haar onderneming er goed aan zich bijtijds te oriënteren op de voor- en nadelen van een gedeeltelijke (her-)investering in de onderneming, en met name op de wijze waarop zijn/haar belangen als minderheidsaandeelhouder adequaat beschermd kunnen worden.

De inherent onzekere toekomst verplicht de ondernemer om ook over minder leuke (en minder samenlopende) toekomstscenario’s na te denken. Een ervaren fusie- en overnameadvocaat kan daarbij waardevolle tips en adviezen geven en een belangrijke inbreng hebben bij het maken van goede afspraken.

Geschreven door
Risto Larsson, Nysingh advocaten en notarissen

Risto Larsson van Nysingh advocaten en notarissen heeft ruim dertig jaar ervaring in het ondernemingsrecht. HIj is gespecialiseerd in fusies en overnames, joint-ventures, participaties en governance vraagstukken en staat voornamelijk ondernemers, (familie)bedrijven en investeerders bij.

Nieuwste verhalen