Private equity is populair. Ook ondernemers die hun bedrijf (deels) hebben verkocht, krijgen steeds vaker fondsen aangeboden, met rendementscijfers die indrukwekkend ogen.
Onlangs vergeleken wij voor één van onze aandeelhouders een traditioneel private-equityfonds met ons eigen evergreen-model. De uitkomst: beide kwamen uit op dezelfde IRR, maar de belegger hield bij de ene bijna het dubbele over op zijn totaal beschikbare vermogen. Dat verdient uitleg.
Percentage met ingebouwde klok
Private-equityfondsen rapporteren hun prestaties vaak in IRR, de internal rate of return. Dat klinkt als het rendement op je vermogen, maar het meet iets smallers: het rendement op je geld zolang het in het fonds zit. Bij dezelfde opbrengst per euro geldt daardoor: hoe eerder er geld terugvloeit, des te hoger het percentage. Aan een hoge IRR zie je dus niet af hoevéél geld er werkte en hoe lang.
Wat er werkelijk met je inleg gebeurt
Wat zelden in een factsheet staat: in een klassiek fonds zeg je een bedrag toe dat meestal in delen wordt opgevraagd. De beheervergoeding loopt echter vanaf dag één, in de eerste jaren doorgaans over de volledige toezegging ook over geld dat nog niet is geïnvesteerd. Bovendien gaat van elke toegezegde euro een deel op aan kosten en vergoedingen in plaats van aan bedrijven - in ons rekenvoorbeeld ongeveer een vijfde.
Het kapitaal dat wél wordt geïnvesteerd, wordt gespreid over de investeringsperiode ingezet, waardoor niet de volledige toezegging gedurende de hele looptijd in bedrijven werkt. Het deel dat op afroep klaarstaat, levert voor de belegger hooguit een spaarrente op. De gepubliceerde IRR heeft van dit alles geen last; je vermogen wel. Bij elkaar gaat het ten koste van een flink deel van je rendement.
Schuld als motor
Dat de rendementspercentages hoog ogen, komt voor een belangrijk deel door schuldfinanciering. Door de gekochte bedrijven deels met schuld te financieren, verdient een fonds dezelfde winst met minder eigen geld: het percentage stijgt, zonder dat de bedrijven beter worden.
Zo compenseert schuld dat maar een deel van het kapitaal werkt en maar kort. Dat gaat goed zolang het goed gaat - valt de winst tegen, dan werkt dezelfde hefboom even hard de andere kant op.
De vragen die ertoe doen
Investeren in niet-beursgenoteerde bedrijven kan wel degelijk waarde toevoegen: goede investeerders maken bedrijven aantoonbaar beter. Maar percentages en multiples zijn alleen vergelijkbaar bij gelijke structuren. Stel daarom vier vragen voordat je instapt.
- Hoeveel van mijn toezegging wordt daadwerkelijk in bedrijven geïnvesteerd, en voor hoe lang?
- Waarover betaal ik vergoedingen?
- Welk deel van het rendement komt uit de bedrijven zelf, en welk deel uit schuldfinanciering?
- En vooral: hoeveel krijg ik terug per ingelegde euro, na alle kosten?
Écart is opgericht voor onbepaalde tijd: geen einddatum die dwingt tot kopen of verkopen, de inleg volledig en doorlopend geïnvesteerd en weinig tot geen schuld in de bedrijven. Dat verklaart waarom in ons rekenvoorbeeld dezelfde IRR tot bijna het dubbele aan daadwerkelijke kasstroom voor de belegger leidt.
Rendement is niet wat er in de presentatie staat, maar rendement is wat je overhoudt.
