Onzekerheid van toekomstige winstgevendheid

Bij een overname van een onderneming wordt een prijs betaald voor de aandelen en worden risico’s verdeeld tussen koper en verkoper. Deze zaken krijgen een plek in de koopovereenkomst. Een belangrijk onderdeel van de koopovereenkomst is de koopsom die veelal gebaseerd is op de (toekomstige) verdiencapaciteit van de onderneming. In het geval dat de verdiencapaciteit veranderd qua omvang en zekerheid in de toekomst ten opzichte van het verleden, dan heeft dat consequenties voor de koopsom en de wijze van betaling. Er zijn verschillende mogelijkheden om hier afspraken over te maken, met elk zijn eigen voor- en nadelen. Het is belangrijk om deze afspraken goed vast te leggen om discussies achteraf te voorkomen.

Stel dat u als ondernemer in onderhandeling bent om uw onderneming te verkopen aan een geïnteresseerde partij. Het kan daarbij gebeuren dat te behalen omzet- of resultaatontwikkeling in de komende jaren door verkoper als haalbaar gezien wordt maar door een koper als uitdagend of onvoldoende voorspelbaar. Uiteraard is het behalen van een hoger resultaat ook in het voordeel van de koper maar deze zal hiervoor niet altijd vooraf (volledig) willen betalen. Een koper kan in dit geval voorstellen om middels een vendor loan, earn-out of een ratchet regeling een deel van de koopsom op een later moment te betalen indien de prognose (gedeeltelijk) werkelijkheid is geworden. Hieronder worden deze verschillende methoden kort toegelicht.

Vendor Loan

Een vendor loan is een lening verstrekt door verkoper aan koper en op deze manier wordt het bedrag dat een koper op closing moet betalen verminderd. De lening wordt in een aantal jaar afgelost en is vaak achtergesteld aan de bank. Aflossing vindt plaats na goedkeuring van de bank en nadat een eventuele bancaire overnamefinanciering is afgelost. De lening kent een hoger rentepercentage dan de bankfinanciering vanwege het hogere risicoprofiel. Een vendor loan is in de basis niet of beperkt gekoppeld aan de performance. 

Dit mechanisme werkt derhalve goed op het moment dat het verschil van inzicht met betrekking tot de performance beperkt is en een commitment van verkoper door middel van een financieel belang gewenst is. Overigens is een voordeel voor de verkoper dat een deel van de koopsom direct kan renderen tegen een aantrekkelijk rentepercentage bij een partij die hij logischerwijs goed kent.

Overigens zien we ook regelmatig een performance based vendor loan, hetgeen een vendor loan betreft die gekoppeld wordt aan de toekomstige performance van de onderneming. Indien bepaalde resultaten niet behaald worden, dan wordt de lening (gedeeltelijk) afgeboekt en daarmee dus niet terugbetaald. Hiermee heeft een performance based vendor loan een vergelijkbare werking als een earn-out, echter klinkt dit voor een verkoper veiliger en aantrekkelijker zonder dat dit daadwerkelijk zo is. Verkoper krijgt- in tegenstelling tot een earn-out – wel een rente vergoedt over het uitstaande deel van de vendor loan.

Earn-out

Een earn-out is een mechanisme om (grotere) verschillen van inzicht met betrekking tot de verwachte toekomstige performance van de onderneming te overbruggen. Bij een earn-out wordt een deel van de koopsom gekoppeld aan de performance van de onderneming. In het koopcontract wordt dan vastgelegd dat een verkoper recht heeft op een bepaalde nabetaling als de onderneming een bepaalde financiële doelstelling heeft behaald op een van te voren vastgesteld moment. Hierbij wordt de earn-out veelal gekoppeld aan de omzet, bruto marge of de winstgevendheid (EBITDA) in de komende jaren.

Er kunnen echter situaties ontstaan waarbij de belangen van koper en verkoper verschillen. Het kan namelijk zo zijn dat verkopers geen of beperkte invloed hebben op de resultaten, terwijl de nabetaling hier wel op wordt gebaseerd. Een earn-out kan daarmee een bron van discussie worden. Belangrijk is om in de koopovereenkomst duidelijke afspraken te maken om de belangen van verkoper te beschermen (earn-out protection). Daarbij gaat het er bijvoorbeeld om dat een koper geen extra kosten in rekening kan brengen, kosten en omzet op dezelfde wijze worden verantwoord (geen verplaatsing) of de onderneming op eenzelfde wijze wordt voortgezet. In algemene zin geldt ook dat des te hoger de referentie van de earn-out in de winst- en verliesrekening (omzet of bruto marge) wordt gezet, des te minder de uitkomsten beïnvloed kunnen worden.

Realiseer je als verkoper, dat in een situatie waarin de earn-out is afgesproken en de onderneming is verkocht, dat externa factoren (zoals een oorlog, een pandemie of hoge inflatie) van grote invloed kunnen zijn op de financiële performance van de onderneming en daarmee op de haalbaarheid van de financiële doelstellingen.

Ratchet

Bij een verkoop aan private equity, blijft een verkoper veelal (indirect) aandeelhouder in de onderneming. Hierdoor kan de ondernemer een deel van zijn opgebouwde waarde verzilveren en vervolgens samen met private equity verder groeien en daarvan meeprofiteren. Op het moment dat een exit plaatsvindt, dan hebben zowel de investeerder als de ondernemer een aantrekkelijk rendement gemaakt.

Echter kan ook bij een verkoop aan private equity een verschil van inzicht aanwezig zijn met betrekking tot de structurele winstgevendheid waarover wordt afgerekend. In dat geval kunnen partijen ook kiezen voor een ratchet mechanisme. Hierbij wordt een additionele betaling gedaan aan verkopers op het moment dat bij een verkoop een bepaald vooraf overeengekomen succes cq. rendement is behaald. Deze additionele betaling gaat voor op de verkoopopbrengst van de aandeelhouders. Een ratchet heeft meestal een langere looptijd dan een earn-out doordat het mechanisme loopt tot het moment van exit.

Een belangrijk voordeel hiervan is dat tijdelijk mindere resultaten beter opgevangen kunnen worden vanwege de langere looptijd en dat de investeerder er vanuit kan gaan dat de ratchet enkel betaald wordt op het moment dat er succes op de investering is behaald.

Advies

In veel gevallen is er verschil van inzicht met betrekking tot de hoogte van de koopsom en/of structurele winstgevendheid. Er zijn voldoende manieren om deze verschillen te overbruggen maar deze hebben elk haar eigen voor- en nadelen. Het is daarom aan te raden om in overleg met een adviseur te bespreken welke mogelijkheden goed passen bij uw casus en wat dit voor u kan betekenen.