Het verschil tussen ondernemingswaarde en aandelenwaarde

Ondernemingswaarde (Enterprise Value) is de waarde van een bedrijf zonder rekening te houden met de financieringsstructuur, meestal berekend via de DCF-methode of een market multiple. Aandelenwaarde (Equity Value) is het bedrag dat de verkoper daadwerkelijk voor zijn aandelen ontvangt: de ondernemingswaarde verminderd met de netto rentedragende schulden. Bij een bedrijfsovername bepaalt dit verschil wat je werkelijk betaalt.

Wanneer ondernemers een bedrijf willen kopen of verkopen, merk ik dat er regelmatig verwarring ontstaat doordat de termen ondernemingswaarde en aandelenwaarde door elkaar worden gehaald. 

Het is belangrijk om het conceptuele verschil te begrijpen:

Ondernemingswaarde (Enterprise Value) is de waarde van de onderneming zonder rekening te houden met de financieringsstructuur. Feitelijk dus de operationele waarde van het bedrijf. Deze waarde wordt vaak berekend via de Discounted Cashflow Methode of via een Market Multiple.

Aandelenwaarde (Equity Value) is het bedrag dat de verkoper daadwerkelijk ontvangt voor de verkoop van zijn aandelen. Anders gezegd; de ondernemingswaarde verminderd met de netto-rentedragende schulden.

Wat is de invloed van de financieringsstructuur?

Ik maak vaak de vergelijking met het kopen van een huis. Stel je hebt een huis met een taxatiewaarde van 500k en dit huis is gefinancierd met een hypotheek van 400k. De taxateur waardeert het huis zonder rekening te houden met de hypotheek (ondernemingswaarde). Echter, de daadwerkelijke opbrengstwaarde bij verkoop is slechts 100k (aandelenwaarde), omdat de verkoper bij verkoop eerst zijn hypotheek van 400k moet aflossen.

Bij een bedrijfsovername werkt dit in principe ook zo. Maar het is wel belangrijk dat dit ook daadwerkelijk wordt afgesproken. Stel, het bedrijf heeft een EBITDA van 100k. Koop je het huis voor 500k en zit er geen hypotheek meer op, dan betaal je feitelijk 5x EBITDA. Maar koop je het huis voor 500k en neem je ook de bestaande hypotheek van 400k over, dan betaal je niet 5x maar 9x EBITDA!

Wat betekent 'cash and debt free' bij een bedrijfsovername?

Uitgangspunt bij een bedrijfsovername is daarom meestal een schuldvrije onderneming. Wanneer wordt afgesproken om de ondernemingswaarde te corrigeren voor de netto-schuld wordt dat ook wel aangeduid met de term cash and debt free. Overigens betekent dit natuurlijk wel dat de totale financieringsbehoefte bij een bedrijfsovername niet alleen de koopsom van de aandelen betreft, maar ook de eventuele herfinanciering van alle nog lopende bancaire financieringen.

Het is bij een cash and debt free-bieding dan nog wel van belang om in de biedingsvoorwaarden duidelijkheid te geven over de aannames op dit gebied. Wat wordt bijvoorbeeld verstaan onder debt? Zijn dit bijvoorbeeld ook de voorzieningen die op korte termijn tot een betaling leiden? Daarnaast is het heel belangrijk om een uitspraak te doen over het minimaal vereiste werkkapitaal op het moment van transactie. Verkoper heeft bijvoorbeeld, door de correctie van het werkkapitaal, een prikkel om dit op transactiemoment zo laag mogelijk te krijgen.

De makkelijkste manier is om bijvoorbeeld de debiteuren zoveel mogelijk te innen, de voorraad drastisch af te bouwen en de crediteuren te laten oplopen. Een koper die niet kritisch kijkt naar de normale werkkapitaalposities betaalt te veel en loopt bovenal het risico dat hij direct na overname al met liquiditeitsproblemen te maken krijgt.

Bekijk hier onze tips over hoe je de waarde van een bedrijf berekent:

Transparant

Mijn advies is om altijd een cash and debt free-bieding uit te brengen op een bedrijf. Hierdoor wordt rekening gehouden met de bestaande netto-schuldpositie en wordt een transparante vergelijking gemaakt op het niveau van de ondernemingswaarde. Het is dan wel nog van belang om in de biedingsbrief duidelijke afspraken te maken over bijvoorbeeld de definitie van de rentedragende schulden en het minimale of genormaliseerde niveau van het werkkapitaal. De impact op de uiteindelijke prijs kan namelijk groot zijn omdat de netto-schuld euro voor euro wordt verrekend.

Veelgestelde vragen over ondernemingswaarde en aandelenwaarde

Wat is het verschil tussen ondernemingswaarde en aandelenwaarde?

Ondernemingswaarde (Enterprise Value) is de operationele waarde van een bedrijf, zonder rekening te houden met de financieringsstructuur. Aandelenwaarde (Equity Value) is het bedrag dat de verkoper daadwerkelijk voor zijn aandelen ontvangt: de ondernemingswaarde verminderd met de netto rentedragende schulden.

Hoe bereken je de aandelenwaarde vanuit de ondernemingswaarde?

Aandelenwaarde = ondernemingswaarde + liquide middelen − rentedragende schulden (samen de netto rentedragende schuld), gecorrigeerd voor het verschil tussen de actuele en de genormaliseerde werkkapitaalpositie.

Wat betekent 'cash and debt free' bij een bedrijfsovername?

Bij een cash and debt free-bieding wordt uitgegaan van een schuldvrije onderneming: de ondernemingswaarde wordt gecorrigeerd voor de netto-schuld. Dit betekent dat de financieringsbehoefte bij een overname niet alleen de koopsom van de aandelen betreft, maar ook eventuele herfinanciering van bestaande bancaire financieringen.

Waarom is het belangrijk om afspraken te maken over werkkapitaal bij een overname?

Een verkoper heeft door de correctie van het werkkapitaal een prikkel om dit op transactiemoment zo laag mogelijk te krijgen, bijvoorbeeld door debiteuren snel te innen, de voorraad af te bouwen of crediteuren te laten oplopen. Een koper die hier niet kritisch naar kijkt, betaalt te veel en loopt het risico direct na de overname met liquiditeitsproblemen te maken te krijgen.

Waarom is een cash and debt free-bieding aan te raden?

Een cash and debt free-bieding houdt rekening met de bestaande netto-schuldpositie en zorgt voor een transparante vergelijking op het niveau van de ondernemingswaarde. Belangrijk is wel om in de biedingsbrief duidelijke afspraken te maken over de definitie van rentedragende schulden en het genormaliseerde niveau van het werkkapitaal, omdat de impact op de uiteindelijke prijs groot kan zijn.