Werkkapitaal bij de overname van een bedrijf

21 maart 2014

Werkkapitaal is bij de afronding van een bedrijfsovername een veelvuldig terugkerend onderwerp. Helaas resulteert het ook veelvuldig in behoorlijke discussies, met name in de situatie dat de prijs is overeengekomen op basis van de ‘cash and debt free’ ondernemingswaarde.

Het is onze ervaring dat veel van deze discussies zijn te herleiden naar onbegrip over het effect van werkkapitaal op de waarde van een onderneming.

Werkkapitaal

Een onderneming heeft een bepaalde hoeveelheid aan werkkapitaal nodig, bijvoorbeeld voorraden of debiteuren, om de activiteiten van de onderneming te kunnen uitvoeren. Liquide middelen, voor zover niet nodig voor de activiteiten van de onderneming, horen niet bij het werkkapitaal. De positie van het werkkapitaal is gedurende het jaar veelal niet op een constant niveau, maar kan in meer of mindere mate fluctueren. Met name bij sterk seizoensgebonden activiteiten zal het werkkapitaal behoorlijk kunnen variëren in de loop van een jaar.

Aandelenwaarde

Indien de prijs tussen partijen is overeengekomen op basis van de ‘cash and debt free’ ondernemingswaarde, wordt de prijs voor de aandelen van de onderneming bepaald door de netto schuldpositie hiervan af te trekken. Als de effectieve datum van de transactie in een periode valt waarbij het werkkapitaal hoger is dan gebruikelijk, dan zal de netto schuldpositie eveneens hoger zijn.

Als deze hogere schuldpositie van de ondernemingswaarde wordt afgetrokken, resulteert een lagere aandelenwaarde. En juist dit is waar in de praktijk vaak de discussies ontstaan. Dan blijkt dat er in de afspraken tot op dat moment geen regeling was getroffen die de netto schuldpositie corrigeert met eventuele afwijkingen tussen het werkkapitaal op de effectieve datum en het voor de onderneming gebruikelijke werkkapitaal. Zeker als dergelijke discussies kort voor de beoogde afronding van de transactie ontstaan, bestaat het risico dat partijen niet meer tot elkaar weten te komen.

Cash and debt free

Om deze - eigenlijk onnodige - verschillen van mening te voorkomen is het te adviseren om vanaf het begin van de onderhandelingen volstrekt helder te zijn over de manier waarop de prijs voor de aandelen op de effectieve datum wordt bepaald. Enerzijds kan dit zijn op basis van de ‘cash and debt free’ ondernemingswaarde, verminderd met de netto schuldpositie een eventuele correctie voor het werkkapitaal. Anderzijds kan dit zijn door het boekhoudkundig eigen vermogen dat wordt verondersteld op de effectieve datum vast te leggen. De correctie in verband met een eventuele afwijkingen van het werkkapitaal kan in dit laatste geval achterwege blijven.

Kortom: spreek al vroeg in het traject heldere definities af, dat voorkomt discussies verder in het overnameproces.

Maarten van Dijk, BDO Corporate Finance

Maarten van Dijk is partner bij BDO Corporate Finance. Sindsdien heeft hij ruime ervaring opgedaan met diverse koop- en verkoop transacties, management buy-outs en waardebepalingen in verschillende segmenten.