Distressed M&A en de WHOA

Er is een groeiend aantal bedrijven dat zich opnieuw moet beraden over de aanvraag van steunmaatregelen. Pre-Covid_19 was personeel een schaars goed, geen ondernemer die zijn kostbare human resources wilde kwijtraken. Met de aankondiging van NOW3 tot 1 juli 2021 begint de vraag te rijzen: haalt een onderneming hierdoor de zomer van 2021? Of is het een pleister op de wonde.

In de natuur sterven de meeste dieren in de winter als het voedsel schaars wordt. Dat vinden mensen zielig en willen de dieren gaan bijvoeren. Maar de natuur is geen dierentuin en bedrijven zijn geen gesubsidieerde werkplekken. De kans is groot dat er voor veel bedrijven nog steeds weinig voedsel is in de winter en dat zij sterk vermagerd de lente ingaan.

Peek Von Schükkmann is gespecialiseerd in distressed M&A. "Je zult het wel druk hebben" is in deze tijd een logische veronderstelling. De instroom van opdrachten is licht verhoogd, maar ik doe wel meer transacties. Ik verkocht tijdens Covid_19 drie bedrijven. Slechts één daarvan was een klassiek geval van distressed M&A: een te hoge schuldenlast in combinatie met een lage winstgevendheid en een negatief eigen vermogen.

De andere twee bedrijven hadden een (licht) positief eigen vermogen en draaiden rondom break-even. Voor alle drie was Covid_19 de druppel die de emmer met schulden deed overlopen. Pleisters plakken, geld bijstorten vanuit de holding en NOW3 en TVL aanvragen had gekund. En dan drie jaar doordraaien en hopen dat het 2019 ebitda niveau weer terugkomt had ook gekund.

Sterfhuisconstructie

Bij de overname van een bedrijf in moeilijkheden is verliesfinanciering is de grootste angst van een koper. Covid_19 heeft deze angst vergroot. Op het kruispunt van de angst voor verliesfinanciering (de koper) en het bepalen van de overnamesom (de verkoper) lopen veel distressed M&A-transactie mis. Vergroting van het werkkapitaal is voor een koper belangrijker dan een zak geld voor de aandeelhouder.

Ik deed zowel een activa- als een aandelentransactie. Bij de activa-transactie paste ik een sterfhuisconstructie toe: de gezonde onderdelen werden verkocht en een deel van de schulden (dwangcrediteuren) ging mee over. De overnamesom is aangewend voor een crediteuren akkoord en aflossing van de achtergestelde lening van de verkoper. De overname was onder voorbehoud van het slagen van het crediteurenakkoord, omdat de koper een faillissement te nadelig vond. Indien het crediteurenakkoord niet zou slagen zou immers het faillissement van het sterfhuis volgen. Niet zo spannend overigens omdat de transactie goed was onderbouwd en geen crediteuren benadeling plaats heeft gevonden.

Schuldeisers

Het overtuigen van schuldeisers in een onderhands of dwangakkoord is altijd een lastige opgave. Covid_19 heeft een verrassende ommekeer hierin gebracht. Veel schuldeisers kiezen vandaag de dag liever voor één vogel in de hand dan tien in de lucht. De aanhoudende berichtgeving over de sterke stijging van het aantal faillissementen, de lagere liquidatiewaarde-opbrengst van activa en de terughoudendheid bij kredietverzekeraars versterkt dit.

Bij de aandelentransacties is de koopsom voldaan door uitgifte van nieuwe aandelen. Waarbij door verwatering de nieuwe verhouding koper 60%/verkoper 40% ontstond. De transactie vond plaats op voorwaarde van het slagen van de schuldsanering. Onderhands of via een surseance? Het werd de eerste. Maar het kan eenvoudiger, door toepassing van de WHOA (lees mijn whitepaper hierover op www.pvons.nl).

WHOA

De WHOA zal namelijk een uitstekend instrument blijken om distressed M&A-transacties te doen. Inbreng van nieuw aandelenkapitaal en gelijktijdig een schuldsanering. Met een hogere opbrengst voor de schuldeisers dan in faillissement (de reorganisatiewaarde) en een minderheidsbelang voor de verkoper in een toekomstig gezonde onderneming.

Voor een distressed activa-transactie is de WHOA overigens minder geschikt. Dit komt omdat de reorganisatiewaarde in de achterblijvende vennootschap niet ontstaat, deze stopt of sterft immers. Maar de WHOA heeft in de aanloop naar een definitief wetsvoorstel tijdens Covid_19 wel nieuwe grenzen gesteld aan de waarde van een vordering op een insolvente onderneming. Een dergelijke vordering is in de huidige tijd voor veel bedrijven namelijk niet meer waard dan de waarde van de vordering in faillissement. En dat geeft het toepassen van een schuldsanering in deze tijd een grotere kans van slagen.